Pöördepunkt ettevõtete kasumlikkuses?

visions

Börsiettevõtete kolmanda kvartali finantstulemuste raporteerimise hooaeg on jõudmas lõpusirgele ja kuigi kasumite kasvutempo on saavutanud viimase kolme aasta madalpunkti, püsib see jätkuvalt positiivsena. Jälgides erinevaid meediakanaleid ei jää tähelepanuta üldine pessimistlik alatoon maailmamajanduse seisundist ja võib jääda mulje, et ettevõtetel on väga rasked ajad. Reaalsus on aga see, et stagneeruvale majanduskeskkonnale vaatamata suudavad ettevõtted siiski näidata rahuldavaid tulemusi. Standard & Poor‘s indeksis olevate Ühendriikide 500 suurima ettevõtte kasumimarginaalid ei ole varasemalt kunagi kõrgemad olnud. Sarnane pilt avaneb ka Euroopas, Suurbritannias ja Jaapanis, kus kasumimarginaalid on samuti märkimisväärselt kõrgemal nende regioonide ajalooliste keskmistega võrreldes. Tasub lisada, et taolisi silmapaistvaid numbreid on saavutatud viimase seitsmekümne aasta nõrgima majandusliku taastumise taustal. Antud unikaalne olukord on tõstatanud turuosaliste seas palju küsimusi sellise tendentsi jätkusuutlikkuse ja kestuse kohta. Viimaste kvartalite jooksul on ilmnenud teatud ohumärgid selle trendi püsimajäämisest. Toetudes nendele signaalidele ja ajaloolistele seaduspärasustele on põhjust eeldada, et ettevõtted ei suuda enam väga pikalt rekordilisi kasumimarginaale säilitada, rääkimata nende kasvatamisest.

Nii käesoleva kui ka eelmise kvartali murekohaks ettevõtete tulemustes võib pidada kasumikasvu aeglustumise trendi ning  käibe langust ja selle märgatavat allajäämist ootustele. S&P 500 ettevõtte keskmine kasumikasv kolmandas kvartalis oli madalaim alates 2008 aastast moodustades ligi 0,9% võrreldes eelmise aasta sama kvartaliga, sealjuures üle 70% ettevõtetest üllatas prognoositust kõrgema kasumiga aktsia kohta. Samal ajal jäi ettevõtete müügitulu kasv vaatlusalusel perioodil negatiivseks ehk -0,2% ja vaid 39% ettevõtetest suutis analüütikute prognoose ületada. Kokkuvõtvalt võib öelda, et juba teist kvartalit järjest on tegemist oodatust paremate ent aeglustuvate kasuminumbritega ning pettumust valmistavate müügitulu numbritega. Nagu sai eespool mainitud, on kasumimarginaalid jõudnud ajaloolise tipu juurde (vt. joonis 1), kusjuures kasvavaid marginaale on suuresti toetanud  ajalooliselt madalate intressimäärade poliitika ja hästi hallatud kulujuhtimine ettevõtete poolt. Kuid igavesti ei saa kulusid kärpida ning saabub hetk, mil kasumikasvu ja kulude vaheline negatiivne korrelatsioon lakkab toimimast soovitud kujul. Pärast ligi 3 aastast kasumite kasvuperioodi on ettevõtete kasumid jõudnud tasemele, kust edasine kasumite kasv sõltub eelkõige käibe kasvatamisest, mittte niivõrd ärimarginaalide parandamisest või produktiivsuse edasisest tõstmisest. Seejuures ei saa lugeda eriti positiivseks asjaoluks intressimäärade pretsedenditult madalaid tasemeid, mis on senimaani ettevõtete  finantseerimise keskkonda soodsana hoidnud ja lihtsustanud võõrkapitali kaasamist. Paraku ei jää odava raha ajastu igavesti kestma ja ühel hetkel peavad ettevõtted hakkama kõrgemat kapitalikulu oma finantsplaanidesse sisse arvestama, mis võib aga omakorda põhjustada kasumimarginaalide kahanemise.

Joonis 1. USA börsiettevõtete kasumimarginaalid perioodil 1952 – 2012

Allikas: GMO

Eelnevast arutelust selgus, et ettevõtete edasine kasumikasv sõltub tugevalt käibe väljavaadetest. Käibe kasvatamise seisukohast on keskse tähtsusega mitmed makromajanduslikud sisendid ja tooksin siinkohal välja enda kogemuste põhjal ühed olulisemad: majapidamiste tarbimise ulatus, avaliku sektori kulutused s.o. riigieelarve defitsiidi suurus ja ettevõtete investeeringud. Majapidamiste tarbimine on tänapäeva majanduse suur osa – USA-s moodustab majapidamiste tarbimine hinnanguliselt koguni 70% SKP-st. Mida suurema osa oma sissetulekust suunavad inimesed tarbimisse, seda positiivsem mõju on ettevõtete müügitulule. Kehtib ka vastupidine seos ehk mida rohkem säästetakse ja ollakse ebakindel tulevikus suhtes, seda vähem suunatakse vahendeid majandusse. Arenenud tööstusriikides on alates 2008 aasta majanduskriisist suurenenud majapidamiste säästmismäärad ja ollakse jätkuvalt bilansi parendamise faasis. See tähendab majapidamiste jätkuvat laenukoormuse vähendamist, mille tulemusena on nad muutunud kulutajatest säästjateks. Hetkel on raske näha tarbimise jätkusuutlikku elavnemist järgmiste kvartalite jooksul ja loota selliseid kasvumäärasid, mis suudaks ettevõtete käibenumbritele tähendusrikast mõju avaldada.

Niinimetatud võlakoormuse mahalaadimine on käimas ka ettevõtlussektori tasandil, mille tulemusena on paranenud firmade finantsiline seisund ja bilanssidesse on tekkinud arvestatavad puhvrid. Ainuüksi USA ettevõtetel on sularaha ja likviidseid vahendeid suurusjärgus 2 triljonit dollarit. Nagu majapidamiste puhulgi väljendab see  ettevõtete ebakindlust tuleviku suhtes ja pigem säästetakse kui seotakse end pikaajaliste lepingutega. Madal tarbijakindlus, segadus/otsustamatus juhtivate riikide fiskaalpoliitikas (n. USA, EL-s) ja poliitiliste protsesside aeglus põhjustab erasektoris ettevaatlikkust, mille raames riskantsemaid otsuseid nagu suured investeeringud, laenud, laienemised vms., lükatakse edasi määramatusse tulevikku (maailma ühe juhtiva kinnisvaramagnaadi Sam Zell’i kommentaare antud teemal vaata siit). Seega, erasektori madal kindlustunne, halb nähtavus poliitmaastikul ja kesised majanduskasvu väljavaated peaksid hoidma ettevõtete investeerimisstrateegiad lähikvartalitel konservatiivsena ning otseloomulikult mõjub selline areng kasumimarginaalidele pärssivalt, kuna ühe ettevõtte investeering kajastub teise kasumis. Muidugi ei saa mööda vaadata ka viimase aja positiivsetest arengutest. Mitmed globaalsed majandusnäitajad on võtnud suuna ülespoole käesoleva aasta kolmanda kvartali teises pooles ja neljanda kvartali alguses ning arvestades eelolevat aastalõpu sesoonset efekti, võib majanduslik aktiivsus jätkata taastumist. Lisaks saab täheldada Hiina majandulanguse mõningat stabiliseerumist, USA tööturg näitab marginaalseid paranemise märke ja Euroopas on loodud teatud raamistik võlakriisi kohandamiseks. Siiski võtan nimetatud arenguid teatud reservatsiooniga, pidades neid kas tsüklilisteks või ebapiisava strukturaalse tähtsusega ning olen arvamusel, et rakendatavad kärpekavad ja suutmatus võtta vastu kasvule suunatud poliitilised otsused enamikes arenenud riikides, on limiteeritud positiivse mõjuga ega suuda majanduse stagneerumise jätkumist ära hoida. Seda vaadet kinnitavad ka oktoobris ilmunud kehvapoolsed eurotsooni tööstustoodangu näitajad ja jätkuvalt langev nõudlus krediidi järele kogu eurotsooni ulatuses (EKP uuring kommertspankade laenumahtude kohta).

Kolmas ja viimane oluline makromajanduslik sisend kasumikasvu seisukohast on avaliku sektori kulutused (s.o.  riigieelarve defitsiit). Riigisektorit võib vaadelda ühelt poolt kui tavapärast tööandjat, kes maksab oma töötajatele palka ning need omakorda kulutavad seda, luues kasumit erasektorile. Teisalt astub riigisektor otsesse kontakti eraettevõtetega läbi riiklike tellimuste, s.t. toodete/teenuste ostmise näol. Kui riigisektor laieneb ja suurendab kulubaasi või koguni elab üle oma võimete (eelarve defitsiit) nagu see on tavaks saanud enamikes lääneriikides, erasektori tulud suurenevad. Siit tulenevalt omab eelarve defitsiit, mis teisisõnu tähendab negatiivseid sääste, positiivset mõju erasektori kasumitele. Ja ka vastupidi – riigisektori säästmine ja eelarve ülejääk viitab kontrollitud kulutustele vähendades selliselt ettevõtete kasumeid. Mitme uuringu kohaselt on just riigisektori eelarve defitsiit see sisend, mis aitab erasektori kasumlikkusele kõige enam kaasa. Selliselt olid eelarvete defitsiidid üheks suurimaks ettevõtete kasumlikkuse eestvedajaks 2008 aasta majanduskriisi järgsel perioodil kuni tänaseni. On teada fakt, et paljude arenenud tööstusriikide eelarved on puudujäägis ja majanduse turgutamiseks kriisijärgsel perioodil läbi viidud stimuleerimised, on viinud riikide võlatasemed seninägemata kõrgustesse (vt. graafikut siin). Bank of International Settlements‘i uurimistöö analüüsis võlakoorma mõju majandussüsteemile ja selle tulemusena selgus, et kui võlatase SKP-sse ületab 85% taseme on majanduskasvu hoidmine praktiliselt võimatu; enam vähem sama protsendimäär kehtib nii ettevõtlussektori, majapidamiste kui ka riigi puhul. Eelmainitust võib järeldada, et Euroopas rakendatav rangem fiskaalpoliitika, USA eelarvepoliitika määramatus ja üleüldine kõrge võlatase arenenud riikides alandavad ettevõtete teenimisvõimet ning on suureks piduriks kasumlikkuse säilitamisel järgmistel aastatel.

Eeltoodud arutlusest nähtub, et kõigi käsitletud makromajanduslike sisendite väljavaated on pigem nõrgavõitu ja süsteem vajab tõsiseid strukturaalseid muudatusi, et suunduda taas jätkusuutlikule kasvule. Selline keskkond on äriolude tugevnemisele ebasoodne ja ettevõtete kasumimarginaalide kahanemine ajalooliste keskmiste juurde on selles kontekstis vägagi tõenäoline. Edasi on lihtne tulema loogiline järeldus, et ettevõtete kasumlikkuse pidurdumine võib kaasa tuua aktsiainvesteeringute oodatava tulususe terava languse. Siinkohal on paslik juhtida tähelepanu huvitavale dünaamikale, kus tegelikkuses valitseb aktsiaturu tootluse ja seal noteeritud ettevõtete kasumite vahel üsna nõrk seos. Joonisel 2 on punases kastis kujutatud need aastad, mil ettevõtete kasum aktsia kohta langes keskmiselt 6,6%, kuid aktsiaturu keskmine tootlus jäi 22% lähistele. Seetõttu ongi tihtilugu võimalik olukord, kus hoolimata langevatest kasuminumbritest suudavad aktsiad näidata positiivset tootlust ja investori seisukohast on oluline seda võimalikku seost silmas pidada. Eesootav ettevõtete kasumlikkuse langus ei pruugigi väljenduda langevates aktsiahindades, eriti praeguses keskpankade kvantitatiivse lõdvendamise ja stimuleerimise keskkonnas.

Joonis 2. Ettevõtete kasumite korrelatsioon aktsiaturu tootlusega (S&P500 indeksi põhjal); punases kastis on aastad – 1951, 1952, 1961, 1967, 1975, 1980, 1982, 1985, 1986, 1989, 1991, ja 1998.

 

Rubriigid: Analüüsid, märksõnad: , , , . Salvesta püsiviide oma järjehoidjasse.

Lisa kommentaar

Sinu e-postiaadressi ei avaldata. Nõutavad väljad on tähistatud *-ga

*

*


Saad kasutada järgmisi HTML-i märgendeid ja atribuute: <a href="" title=""> <abbr title=""> <acronym title=""> <b> <blockquote cite=""> <cite> <code> <del datetime=""> <em> <i> <q cite=""> <strike> <strong>